YnBjiaYvRjsQrai0

Последнее время тема дефолта на слуху у многих. Одни говорят что он будет полезен, другие что обернется катастрофой.  Давайте разбираться что это такое и нужен ли он Украине.

Дефолт – это отказ заемщика выполнять свои долговые обязательства. В одних случаях это приводит к банкротству, после чего активы заемщика  уходят с молотка. В других – к изменению сроков  и условия займа, такой  дефолт называется техническим.

  • Дефолт – ничего страшного и даже хорошо.

Похоже кто-то хочет подготовить общество к  такой мысли, и по мимо слов некоторых одиозных личностей, появляются более экспертные мнения. Недавно руководитель Украинского Института Будущего представил следующий слайд

Вывод простой и очевидный, до дефолта средний рост экономики -1%, после  +2,2%.

Какие еще доказательства нужны полезности такого события?

Но не все так просто. И хотя эти цифры формально верны, они не отражают реальной картины того, что происходило в этих странах во время и после дефолта.

Посмотрим на график долларового ВВП этих стран, за исключением Греции(эта страна член ЕС, там совсем другая история, которая Украине не светит).  Стрелками показаны дефолты.

Долларовый ВВП Мексики после дефолта упал на 32%, Аргентины на 64%, России на 52%. 
Но на графике Института будущего все намного красивее,   Мексика упала на 7%, Аргентина на 11%, Россия на 5%, а потом начался рост. 

В чем же разница? Разница в том, что их цифры - это изменение реального ВВП, который считается в ценах предыдущего года. 

Возьмем, к примеру, цифры Аргентины и упростим ВВП до производства пирожков. До дефолта было продано 1000 пирожков по 1 доллару, ВВП = 1000 долларов. После дефолта продали 890 пирожков но по цене 0,40 долларов. В итоге мы и получаем результат: в ценах прошлого года падение 11%, в долларах - падение 64%. То есть, реальный ВВП упал на 11%, долларовый на 64%.

За счет чего же «пирожки» так подешевели в долларах? Ответ простой - за счет девальвации национальной валюты! Она просто обесценилась на 60% и в долларах пирожки подешевели.  

Что же происходило с курсами национальных валют этих стран?

 Курс доллара к российскому рублю:

Курсы мексиканского и аргентинского песо, красная стрелка – момент объявления дефолта:

Конечно же, от части, эта девальвация вызвана теми же причинами, по которым произошел и сам дефолт. Но красивые картинки о том, как после дефолта растет экономика - это просто манипуляция. Ни один житель этих стран уж точно не радовался тому, что после падения его доходов в долларах в 2-3 раза, реальный ВВП начал расти в среднем на 2,2%. Причем рост этот вызван отскоком после глубочайшего падения, а не позитивными эффектами от дефолта.

Позже директор Института Будущего объяснил, что это всего лишь один слайд из исследования  и его выводы совсем другие.   Но именно этот слайд разошелся по интернету. 

2. Сотрудничество с МВФ приводит к кризисам. Фонд никому в итоге не помог

Такие утверждения рождаются из-за того, что путаются причины и следствия. Никто не приходит к МВФ за деньгами, когда нет кризиса. Сначала наступают тяжелые времена, а потом приходят кредиты МВФ.  Сотрудничество с МВФ – это следствие кризиса, а не причина.

Фонд начал свою работу после Второй Мировой войны, кредитовал практически весь развитый мир, в том числе Европу. Кстати, первой страной заемщиком была Франция в далеком 1947м году.  Десятки стран смогли мягко пережить кризисы благодаря сотрудничеству с МВФ. Но в портфеле МВФ действительно есть несколько неудачных примеров сотрудничества, именно на них и строятся всякие теории заговоров.

В любом случае, кредиты МВФ – это самые дешевые и доступные деньги для страны, переживающей кризис.

Конечно же, не каждая рекомендация МВФ полезна, так как Фонду сложно  учитывать все особенности каждой конкретной страны. Но это уже работа правительства приходить к компромиссам.

3. Какой смысл кредитов, если их разворовывают и они до нас не доходят? А нам потом отдавать. Так что лучше уж дефолт.

 Те же кредиты МВФ вообще не попадают правительству, их берет НБУ и кладет в резервы. Из них же возвращаются предыдущие долги и поддерживается макроэкономическая стабильность.  Это хорошо видно по приросту ЗВР после выделения траншей.

И нам как раз от этого перепадает. Если бы не эта валюта, курс гривны не остановился бы на тех значениях, которые мы имеем сегодня. То есть, наши доходы в долларовом эквиваленте выше, чем могли бы быть.

Другие валютные кредиты так же поддерживают курс и наши долларовые доходы.

4. Мы постоянно берем кредиты и живем за их счет, дефолт неизбежен

Из-за того, что тема тема кредитов  не уходит из первых страниц СМИ, у людей складывается впечатление что Украина действительно живет только благодаря тому, что мы набираем все новые и новые кредиты. Но это не так.

  • Общий государственный долг

Как не странно, но  он почти не изменился с значений конца 2013го года - 73 млрд долларов тогда, против 79,8млрд  сейчас.
Правда тут есть одна хитрость.

  • Внутренний долг
    Как видно из графиков, внутренний долг существенно сократился, а произошло это из-за девальвации, так как его основная часть в гривне . В этом и заключается причина того, что общий долг вырос всего на 8,5%
  • Внешний долг
    Тут действительно существенный рост – 37,5 млрд в конце 2013го года против сегодняшних 50,2млрд, или + 12,7 млрд долларов. Много ли это? К примеру, без кризиса, Украина увеличила внешний долг с начала 2010го года по конец 2013го на 11 млрд долларов, то есть на соизмеримую сумму.
  • ЗВР
    Золотовалютные резервы тоже важный фактор. Так, к примеру, они уменьшились с начала 2010го года по конец 2013го на 5 млрд, то есть, на самом деле мы проели кредитов и резервов в этот период больше чем с начала 2014го года по сегодня.  
    Так же ЗВР дают нам понять, на сколько выросла чистая долговая нагрузка.
    Давайте сравним изменение ЗВР и внешнего долга.  

Как видим, с 15го года рост ЗВР немного даже перекрывает рост внешнего долга. Таким образом, никакой жизни в кредит 5й год подряд точно нет и говорить о тотальном разворовывании кредитов тоже не приходится.

5. Дефолт нужен из-за кабальной реструктуризации Яресько. Скоро мы будем отдавать МВФ 40% экономического роста.

Из многих комментариев на эту тему, найти что-то адекватное сложно. Чтобы небыло кривотолков, лучше всего посмотреть на условия реструктуризации от самого МинФина.

Речь идет о VRI.  Это ценные бумаги, оплата по которым зависит от роста реального ВВП в нашем случае. То есть, Украина уменьшила долг в 15м году на 20% и растянула сроки его выплаты, взамен на такой инструмент.

Условия следующие:  

до 2021го года никаких выплат;
- с 21 по 25й год  максимальные выплаты – 1% от ВВП;
- рост реального ВВП ниже 3% - не платим ничего;
- выплачиваем 0,15% с роста  ВВП между 3-4% -;
- выплачиваем 40% от роста ВВП выше 4%.

Таким образом, еще два года никаких платежей по VRI не будет. Следующие 5 лет  - не более 1% от ВВП. Но чтобы заплатить даже 1% от ВВП, реальный ВВП должен вырасти 6,3%. За всю историю независимости только 5 лет имели рост выше этого значения 

Давайте посмотрим как выплаты по VRI с 2026го года будут зависеть от роста реального ВВП

Для лучшей наглядности так же рассмотрим график роста реального ВВП и соответствующих ему виплат по VRI. 

Но и это еще не все. Рост реального ВВП не отражает рост экономики в долларах, так как он скорректирован на общую инфляцию(дефлятор ВВП). То есть, в долларах экономика растет больше чем реальный рост ВВП, при чем разница существенная.

По прогнозам Ukraine Economic Outlook  дефлятор ВВП в ближайшие годы будет либо 5% в случае экономической неопределенности, либо 9-15% в случае фазы роста мировой экономики.  

Наша задача не сделать точный прогноз, а увидеть принцип. Потому представим что дефлятор ВВП или полная инфляция будет составлять 8% в год. К слову, это ближе к консервативному прогнозу
Давайте посмотрим как в таком случае будет выглядеть рост выплат по VRI и рост  долларового ВВП при разном росте реального ВВП

И наконец, посмотрим, какую же долю от прироста экономики в доларах, мы будем выплачивать   в виде  VRI, при разном росте реального ВВП и условно взятом дефляторе в 8%.

Как видим, даже при росте реального ВВП в 10% и дефляторе всего в 8%, выплаты по VRI составят 14,65% от прироста экономики в долларах.  Если же страна будет расти 4-6%, то выплаты будут на порядок меньше – от 1,3% до 7,1% от роста экономики в долларах. Допустим по итогам 20го года ВВП Украины составит  150 млрд долларов, а в 21м году  экономика вырастет на 5% в реальном ВВП и на 20,1 млрд долларов в долларовом(8% дефлятор). Сколько  составят выплаты VRI?   891 млн долларов. Или 4,43% от прироста долларового ВВП и 0,52 % от самого долларового ВВП. Это при очень высоком росте реального ВВП в 5% и невысоком  дефляторе. Если же рост будет 4% а дефлятор 9%, то заплатим мы 1,22% от 20млрд  долларов прироста ВВП, или же 244 млн долларов. Таким образом, выплаты даже при высоких темпах роста реального ВВП -  некритичны, а при росте в 4% и менее, абсолютно незаметны. 

                                                                                Так нужен ли дефолт? 

В предыдущем пункте речь шла об абсолютных цифрах. Что не совсем корректно. Давайте посмотрим на изменение соотношения государственного и гарантированного долга к ВВП. 

Как видим, долговая нагрузка существенно выросла с 2014го года, что связано не так с ростом долгов, как с падением долларового ВВП. Именно по этому, тема долгов сейчас более болезненна чем в 2013м году, хотя общий долг вырос всего на 8,5%.

Тем не менее, с 2017го года мы видим падение такого соотношения, при чем существенное.  Почему это происходит, если в долларах доги растут?

Все очень просто, восстанавливается долларовый ВВП Украины. То есть долги растут существенно меньше чем наш долларовый ВВП. Хорошая новость в том, что этот процесс будет продолжаться. В 20м году по прогнозам Минфина соотношение долга к ВВП  упадет ниже 50%.
Что нам нужно для этого делать? Просто брать новые долги чтобы  отдавать ими старые и радоваться падению долговой нагрузки. Это самый выгодный вариант для Украины.

Нужен ли в такой ситуации дефолт, который приведет к непредсказуемым последствиям? При чем непредсказуемость заключается в том, что будет или чуть хуже или плохо или очень плохо, лучше точно не будет. Нужен ли дефолт сейчас, когда ситуация намного лучше чем 14-15 годах?

Ответ более чем очевиден – нет.